收入继续快速增长,毛利率环比回升。二季度收入延续一季度稳健快速增长态势, 考虑到公司产能方面的释放以及产品方面的推进策略得当(尖刀产品夺市场,品类适当延伸提高覆盖度),预计半年报调味品收入增长在29 到31%左右,全年调味品21 亿元以上大有希望。二季度利润率回升,全年毛利率同比料将提高1 个点以上。主要是:1)下半年不会再进行大范围促销,今年的厨邦铺货力度很大,厨邦的高毛利率(35%以上)将提升调味品整体毛利率,另外鸡粉也开始发力。2)原料中的大豆和包材降了很多对成本下降帮助很大。 公司独特的工艺(广式酱油中的佼佼者,将口味做到最鲜而不苦)和团队高度稳定性(激励到位,文化建设好保证公司的团队梯队很好)是公司的核心竞争优势,产品力引导的正确的销售策略是渠道优势不断强化的驱动因素。 长期看,区域梯队均衡,增长无忧-原有区域空间很大,新增区域稳步突破,量价齐升逻辑继续被验证。从今年最新招聘信息看,公司在稳步推进三个层次销售区域的建设和运营,除了在广东的北部和西部(第一层次区域)及老的四个省外核心区域(第二层次区域)还有很大潜力可挖外,东北和中部(第一层次区域)将是未来1-2 年内的新增核心区域(这些区域是重口味,鲜味酱油有优势)。餐饮业务(目前占比不到5%,主要是用美味鲜来做)和调味食品(阳西基地,资源丰富,公司渠道也有铺调味食品的实力)是下一阶段发展的重点。预计到2015 年收入做到33-35 亿元有很大可能,净利润率也将趋势性提高(毛利率提高,费用率稳中略降)到12-13%左右。 按未来成长性看,公司调味品业务估值还处于低估阶段,维持买入评级,提高目标价至10.87-11.24 元。从下游跟踪和调研情况看,预计2013 年全年调味品收入超过21 亿元,上调对2013-2015 年调味品业绩分别为:0.26 元,0.38 元和0.53 元的预测。扣除地产及物业价值(保守估计在10 亿元左右)后目前价格对应13-15 年主营调味品在25X,18X,14X,公司目前增长区域均衡,发展空间大,稳定性高。考虑以下催化剂: 1)经济不好; 2)白酒受压; 3)海天上市; 4)公司主营增速快, 空间大等。给予2014 年调味品业务26-27 倍估值,加上地产的市值,提高目标价至10.87-11.24 元。建议继续积极买入。 国际比较研究表明:在成熟市场,当经济处于调整或减速期间,最稳定,最有投资价值的品种之一是调味品龙头公司。在此期间,其增长速度远超过经济增速,投资的绝对收益和相对收益都很高,市值增幅远大于业绩增幅,实现了戴维斯双击。
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